El aumento de las tasas de interés contribuirá más a la recesión que a reducir el ritmo de la suba de los precios. La escasez de reservas es el principal condicionante y la huida del dinero el principal riesgo. Claves para entender esta situación.
Se trata de un informe del Ieral, de la Fundación Mediterránea, que precisa que entre diciembre de 2021 y mediados de 2022, el crédito en pesos al sector privado se contrajo 7% en términos reales, amén de la caída de los préstamos en dólares, reflejo de la disminución de depósitos en esa moneda.
El reciente aumento de las tasas de interés, para evitar que siga cayéndose la “demanda de dinero” (esto es, la disposición de la gente a tener plata en el bolsillo o inmovilizada en los bancos) y con ello aventar el riesgo de una aceleración mayor de la inflación, agravó el problema.
Con las Leliqs a 96,8% de tasa efectiva anual, piso que empuja a niveles de tres dígitos las tasas de interés activas de una gama amplia de operaciones bancarias, la contracción real del crédito al sector privado del primer semestre continuará, escribió Jorge Vasconcelos, autor del informe, quien precisó que entre marzo y junio la exposición del sistema bancario local a deuda pública, sea del Tesoro o del BCRA, aumentó 26% en moneda constante y que si se toma como base noviembre de 2019 para medir el stock de activos estatales (bonos del Tesoro, Leliq y pases) en manos del sistema financiero, el aumento es 160 % real a junio de 2022, en un contexto de estancamiento o caída del crédito al sector privado.
“Todo el aumento del stock de depósitos bancarios desde noviembre de 2019, se canalizó al sector público, con distintos instrumentos”, subraya el estudio.
El Estado como bebedor compulsivo de crédito resulta de una secuencia de política económica cuyo disparador es el déficit fiscal.
“Luego de un primer semestre sumamente expansivo, con un déficit primario que, anualizado, apuntaba a 3,7% del PIB se han comenzado a frenar gastos vinculados con obra pública y las transferencias a provincias, mientras se revisan las partidas de planes sociales y se inicia la demorada actualización de tarifas”, dice el informe. El nivel de actividad empezó a flaquear a raíz de la mayor inflación y el cepo a las importaciones que estrechó un Central escaso de divisas a raíz de las importaciones energéticas.
Sobre llovido, mojado. Ahora, escribió Vasconcelos, se suma el endurecimiento fiscal y monetario y se profundiza el desplazamiento del crédito al sector público.
En los últimos doce meses, el stock de deuda en pesos del Tesoro aumentó en el equivalente a USD 31.600 millones al tipo de cambio oficial, algo muy difícil de resolver en la “larga transición” hasta diciembre de 2023. El reciente canje de bonos, nota Vasconcelos, alivió los vencimientos de deuda en pesos de agosto a diciembre en 2 billones (millones de millones) de pesos, “pero al costo de trasladar hacia mediados de 2023 vencimientos por USD 15.500 millones”.
Es todo pasto monetario para la inflación pues, calculó Vasconcelos, los intereses de Leliq y pases rondan los $ 300.000 millones al mes, contra una Base Monetaria de unos $ 4,3 billones. Ergo, “hay una expansión autónoma de base monetaria del orden del 7 % mensual para pagar intereses, guarismo que apunta a ser mayor en setiembre”. He ahí la “velocidad de crucero” de los precios y “una de las razones por las que es difícil una desaceleración marcada de la inflación: luego del 7,4 % de julio, el piso de agosto parece hacerse firme en torno al 6,4%; perforar el 6% mensual de aquí a fin de año requerirá de demanda de dinero estable y una confirmación del freno en el nivel de actividad”.
Así, el aumento de la tasa de interés (para conjurar la híper que sobrevendría en caso de “huída del dinero”) sería más eficaz para enfriar la economía que para reducir la inflación. De hecho, nota el informe, ya en julio se vio una marcada desaceleración, reflejada en llos datos de recaudación de impuestos asociados al mercado interno: tras crecer al 7 % interanual real en el segundo trimestre, en arranque del tercero el ritmo se redujo al 4 por ciento.
Con las tasas, el gobierno logró el “roll over” de los bonos de corto plazo, pero no puede evitar el efecto colateral sobre nivel de actividad ni el peso de los vencimientos de deuda que pasó a mediados de 2023 si no revierte el deterioro de reservas del Central, que sigue condicionando la política económica.
Así, el cóctel para lo que resta de 2022 es endurecimiento fiscal y monetario y profundización del crédito al sector público. Aun con una brecha cambiaria que parece estabilizarse, las expectativas de inflación y devaluación no ceden pues –debido al nuevo mix de política económica– los agregados monetarios se aceleraron, poniéndole piso a la tasa de inflación esperada.
No solo sucedió que en los últimos 12 meses la deuda en pesos del Tesoro aumentó en el equivalente a USD 31.600 millones, dice el informe, sino que los próximos datos marcarán una duplicación respecto del stock contabilizado en noviembre de 2019, antes de que asuma el actual gobierno.
Mediante el reciente canje de bonos, Economía alivió los vencimientos de deuda en pesos de agosto a diciembre en $ 2 billones pateando vencimientos hasta mediados de 2023 y asumiendo el compromiso de devolver esos fondos ajustados por inflación o la tasa de devaluación, lo que sea más alta.
Esa deuda –entre junio y setiembre 2023 vence el equivalente a USD 15.500 millones al dólar oficial- ya no podrá ser licuada, dice Vasconcelos. La candidata a la licuadora pasó a ser la deuda “cuasi-fiscal” del Central, sus “pasivos remunerados”, ya en $ 7 billones (nada menos que 170% de la Base Monetaria). Esto es, la deuda con el sistema bancario y sus depositantes. El control de la macro pasó a depender “centralmente” de la demanda de dinero. Que no cunda el pánico.
